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【广发宏观策略联合金融】资管新规最全解读专题:正本清源,资管行业迈入“新时代”


来源:     阅读次数:74     发布时间:2017-11-13


       事件:一行三会一局出台资管新规征求意见稿


       2017年11月17日,中国人民银行会同银监会、证监会、保监会、外汇局等五部门发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》,正式向社会公开征求意见。


       宏观:资管业务新规三问


       一问:《意见稿》主要内容及相关亮点是什么?包括对资管业务明确定义、提出杠杆控制、风险控制、去通道化、新老划断等;

       二问:如何理解《意见稿》的监管意图?资管新规落地是“金融去杠杆下半场”进程中的重要环节,本质为金融乱象治理和引导脱虚入实;

        三问:《意见稿》对金融市场有何影响?堵住资管业务套利、降低金融市场不确定性。


       策略:正本清源,“去杠杆、防风险”政策延续


       总体而言,资管新规或影响股债市场流动性预期,但“新老划断”、过渡期的安排意味着对市场的短期冲击会更加温和;中长期内,统一监管、破除“刚兑”、降低杠杆等政策引导行业健康发展,有助降低金融市场风险。

 

       非银:防风险、破刚兑、统一监管,资管行业迈入“新时代”

 

       征求意见稿主要有两方面值得关注的要点:1)非标投资未禁止;2)资金池、嵌套、杠杆、风险计提四项均落实细化,包括规范资金池、统一杠杆、允许资管产品投资仅一层资管产品、按管理费收入10%统一计提风险准备。

影响分析:1)对券商影响有限;2)对信托影响深远。

 

        银行:监管节奏趋缓且协同强化,供给侧改革利于银行业不良底层资产改善

 

       监管节奏趋缓且协同强化,供给侧改革利于行业不良底层资产改善,银行业不良反弹趋缓,基本面稳中向好,板块配置价值提升。


       事件:2017年11月17日,中国人民银行会同银监会、证监会、保监会、外汇局等五部门发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》,正式向社会公开征求意见。征求意见稿合计29条,要点包括:1)延续防风险原则,刚兑、保本、表内资管“三不得”;2)统一资管产品杠杆与风险计提;2)规范资金池;4)消除多层嵌套和通道;5)加强监管协调;6)实行“新老划断”原则,过渡期至2019年6月30日。


       征求意见稿延续年初内审稿内五大原则,新增加“对金融创新坚持趋利避害,留出发展空间”表述,有望指导资管行业防风险规范化同时保持发展活力。重申资管刚兑、保本、表内资管“三不得”,强调金融机构履行职责与投资者保护。银行、信托、证券、基金、期货、保险资管机构等金融机构均适用监管,延续内审稿中对资管行业“三不得”:不得刚性兑付、不得保本保收益、不得开展表内资产管理业务。

    

      1宏观:资管业务新规三问


      郭磊 周君芝


     (1)一问:《意见稿》主要内容及相关亮点是什么?


      本次《意见稿》就资管产品定义、产品分类、投资者要求、投资范围、杠杆率等几个方面进行规范。《意见稿》几乎涉及资源业务的各个方面,可谓迄今为止最全面、也最成体系的资管业务规范文件。


       我们认为本次《意见稿》内容有三处亮点:


       第一,明确给出资管业务、管理产品和刚性兑付的准确定义,为后续或有资管业务相关监管提供明确依据。《意见稿》中第二条内容“资产管理业务定义”明确界定资管业务涉及金融机构、业务风险收益分配以及业务属性为“金融机构表外业务”。第三条内容“资产管理产品”界定资产管理产品具体范围,还明确提出“依据金融监督管理部门颁布规则开展的资产证券化业务,不适用本意见”。对于金融领域探讨已久的“刚性兑付”,本次《意见稿》也在第十八条“打破刚性兑付监管要求”中给出明确定义。我们总结其要点在于违“反公允价值确定净值原则对产品进行保本保收益”、“采取滚动发行等方式使得资产管理产品的本金、收益、风险在不同投资者之间发生转移,实现产品保本保收益”、“当兑付出现困难时,自行筹集资金偿付或者委托其他金融机构代为偿付”这三点。


        第二,针对资管产品杠杆控制、风险控制、去通道化,重点提出监管要求。《意见稿》通过规范资金池、资产组合管理、打破刚性兑付、投资者适当性管理、计提风险准备等方面规范来降低资管业务风险。《意见稿》在“统一负债要求”中明确规定不同类型资管产品杠杆率要求,在“分级产品设计”给出分级限制规定,并分别给出数字上的监管要求。《意见稿》对去多层嵌套和通道方面,明确提出“资产管理产品可以投资一层资产管理产品,但所投资的资产管理产品不得再投资其他资产管理产品(公募证券投资基金除外)”。


       第三,新老划断,确保平稳过度。过渡期为《指导意见》发布实施后至2019年6月30日。过渡期结束后,金融机构的资管产品按照《指导意见》进行全面规范。


    (2)二问:如何理解《意见稿》的监管意图?


       第一,从金融去杠杆进程来看,资管业务监管原则落地是“金融去杠杆下半场”进程中的重要环节。我们曾在《金融杠杆系列研究》详细分析了金融杠杆形成机制以及金融去杠杆路径。本轮金融杠杆形成与同业存单、表外理财、资管业务监管不足有密切关系:中小银行通过发行同业存单,扩大负债端,通过表外理财、委托和通道业务投资方式,加剧资金在金融体系内绕转,拉长融资链条、积累金融体系风险。因此金融去杠杆必然要求同业存单、表外理财、资管业务这三方面的监管完善。2017年一季度MPA考核将表外理财纳入广义信贷增速考核,2018年一季度同业存单也将纳入同业负债/总负债考核,金融去杠杆上半场结束,此后等待的是资管业务的监管原则落地;此次《意见稿》在资管业务方面进行监管补位,其中《意见稿》中“去通道化”和“资管业务杠杆率控制”相关规定直指本轮金融杠杆中资管业务风险积累诱因。


       第二,金融去杠杆本质在于金融乱象治理和引导脱虚入实,新规意图在金融机构回归本业、打破刚性兑付、完善影子银行监管三个方面做出实质性推进。金融去杠杆的深层次含义在于治理金融乱象、降低系统性金融风险、引导资金由“虚”入“实”,因此金融去杠杆的根本性命题在于金融监管完善和金融体系改革。本次《意见稿》在三个领域方面对目前既有监管体系做出实质性改善:

 

      多方面限制资管业务、产品和机构,“推动预期收益型产品向净值型产品转型,真正实现卖者尽责、买者自负”,促进资管业务回归本源。

 

    《意见稿》给出刚兑定义、明确存款性金融机构和非存款性金融机构刚兑惩处依据,要求资管产品实行净值化管理、及时反应基础资产收益风险,推进金融体系打破刚性兑付。

 

       资管业务为金融机构表外业务,《意见稿》在“规范资金池”方面,要求资管产品单独管理、建账、核算,规定“封闭式资产管理产品最短期限不得低于90天”等,多方面限制资管业务资金池运行,控制金融体系影子银行风险。

 

     (3)三问:《意见稿》对金融市场有何影响?

       第一,资管业务监管框架落地,监管套利驱动的资管业务爆发式增长时期已经过去。近年来资管业务迅速发展,根据7月央行发布的《中国金融稳定报告(2017)》显示,截至2016年末,银行表内、表外理财产品资金余额分别为5.9万亿元、23.1万亿元;信托公司受托管理的资金信托余额为17.5万亿元;公募基金、私募基金、证券公司资管计划、基金及其子公司资管计划的规模分别为9.2万亿元、10.2万亿元、17.6万亿元、16.9万亿元;保险资管计划余额为1.7万亿元。《意见稿》针对资管业务多个方面进行监管,构建了资管业务监管框架。资管产品统一负债要求、计提风险准备金、净值管理、去通道化等监管要求,堵住资管业务套利来源。监管套利驱动的资管业务爆发式增长时期已经过去。


       第二,从当前利率位置来看,《意见稿》发布对利率的短期负向冲击应已有限,这可能也是政策出台时点的考量之一。本轮金融杠杆中的委托和通道资金大量流向债券和非标资产配置,资管业务规范和限制整体看对债券定价有负面影响。但考虑到三点:第一点,以去年8月央行收紧货币为起始点,本轮金融去杠杆已经推进一段时间,资管业务规范政策出台落地已在市场预期之内。加之今年2月市场已有对《内审稿》讨论,《意见稿》发布并不超出市场预期之外。第二点,本次《意见稿》设置过渡期,推行新老划断原则,允许存量产品自然存续至所投资资产到期,过渡期为《指导意见》发布实施后至2019年6月30日,给予市场充分反映时间。第三点,前期债市利率调整幅度较大,10年期中美利差扩至150bp,四季度名义经济增速下行,以当前基本面和利差来判断当前利率并不具备进一步大幅走高空间。


       第三,随着资管业务监管的纲领性文件落地,金融市场面临的政策不确定性将整体有所降低;随后续细则陆续跟进,行业将入转型期。

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       1策略:正本清源,“去杠杆、防风险”政策延续

    

        廖凌


      (1)“去杠杆、防风险”的监管政策基调延续,利于资管行业中长期稳定健康发展


       11月17日,一行三会等五部门发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》(以下简称《资管新规》),为规范金融机构资产管理业务,统一同类资产管理产品监管标准,有效防范和控制金融风险,引导社会资金流向实体经济,更好地支持经济结构调整和转型升级,提出了最低投资比例、合格投资者资质及认购标准、禁止资金池业务、打破刚性兑付、消除多层嵌套和通道等规范性意见。


    《资管新规》延续了今年第五次全国金融工作会议、十九大对金融市场的整体要求,对资管行业“正本清源”:严控风险的底线思维、统一同类资管产品监管标准、引导资金回归实体经济、坚持宏观审慎管理和微观审慎管理相结合。把防范金融风险、金融服务实体作为最主要的基本原则与十九大提出的“增强金融服务实体经济能力”、“健全金融监管体系,守住不发生系统性金融风险的底线”等金融改革方面要求“一脉相承”。

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      (2)统一监管,进一步减少监管套利,通过政策不断引导金融回归实体本源


       核心要点一:《资管新规》的总体思路是按照资管产品的类型制定统一的监管标准,对同类资管业务做出一致性规定,实现公平的市场准入和监管,最大程度限制监管套利空间。


       从资管产品分类情况来看,按照新规规定:(1)根据募集方式不同分为公募产品和私募产品两大类;(2)根据投资性质不同分为固定收益类产品、权益类产品、商品及金融衍生品类产品、混合类产品四大类。不同的资管产品分别适用于不同的投资范围、杠杆约束、信息披露等监管要求。


      核心要点二:投资非标债权资产时,要遵守限额管理、风险准备金要求和流动性管理——其目的是为了降低实体融资成本,引导金融回归实体本源。


    《资管新规》将非标债权资产定义为“除了在银行间、交易所等市场交易的债权资产”,与此前8号文中首次定义“包括但不限于信贷资产、信托贷款、委托债权、承兑汇票、信用证、应收账款、各类受(收)益权、带回购条款的股权性融资等”相比更严,投资非标债权资产监管趋严的目的是为了避免沦为变相的信贷业务,正确地引导资金“脱虚向实”。


    (3)严打资金池、降低产品杠杆,有助于防范资管产品的流动性风险


      核心要点一:对“期限错配”、“滚动发行”、“非标准化债权”等相关类型的资金池业务严格限制——目的为了防范金融风险,避免“短期化”。


    《资管新规》明确禁止资金池业务,提出在“三单”(单独管理、单独建账、单独核算)要求的基础上,要求金融机构加强产品久期管理。资金池业务严格限制有利于纠正资管产品“短期化”倾向,降低和消除资金来源端和资产端的期限错配和流动性风险。


      核心要点二:降低产品杠杆,体现出金融市场去杠杆的政策基调。


    《资管新规》对负债杠杆比例(总资产/净资产)进行了分类统一设定:1)开放式公募产品设定140%上限;2)封闭式公募产品设定200%上限;3)私募产品设定200%上限。此外,新规还要求资管产品的持有人不得以所持产品份额进行质押融资,个人不得使用银行贷款等非自有资金投资资管产品,资产负债率过高的企业不得投资资管产品。新规对抑制加杠杆催生资产价格泡沫提出更高要求,与当前金融市场去杠杆的政策导向相吻合。


     (4)“正本清源”,推动资管产品转型:逐步打破“刚性兑付”,实施净值化管理


       核心要点一:逐渐打破刚兑,回归资管业务的本源。

    《资管新规》首次定义四条刚兑认定标准,明确打破刚性兑付:(1)资管产品发行人或管理人违反公允价值确定净值原则对产品进行保本保收益;(2)采取滚动发行等方式使得资管产品的本金、收益、风险在不同投资者之间发生转移,实现产品保本保收益;(3)资管产品不能如期兑付或者兑付困难时,发行或管理该产品的金融机构自行筹集资金偿付或者委托其他金融机构代为偿付;(4)人民银行和金融监督管理部门共同认定的其他情形。


      资管业务是是实现“受人之托、代人理财”的金融服务,不得承诺保本保收益,从源头上打破刚兑是为了让投资者在明晰基础资产的收益和风险基础上自担风险,真正实现资管业务“卖者尽责、买者自负”的本源。


      核心要点二:资管新规中明确行业中长期发展路径是“净值化”模式,净值生成符合公允价值原则——推动预期收益型产品向净值型产品转型,是从根本上打破刚兑的基础。


      打破刚性兑付是为了让投资着自担风险,而明晰风险的一个重要基础就是推动预期收益型产品向净值型产品转型。净值生成应当符合公允价值原则,让投资者明晰风险。

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     (5)新规中长期有助降低流动性风险


      总体而言,资管新规或影响股债市场流动性预期,但“新老划断”、过渡期的安排意味着对市场的短期冲击会更加温和;中长期内,统一监管、破除“刚兑”、降低杠杆等政策引导行业健康发展,有助降低金融市场风险。

      

      我们认为,新规短期或对股债市场造成流动性预期层面的影响(尤其是债市),但由于给了足够的政策“缓冲期”,因此不会造成类似17年4月份的急跌;同时,从中长期来看,资管新规的出台和十九大提出的金融回归本源的思路“一脉相承”,能够降低金融市场流动性风险,利好市场稳定。


      而从风格影响来看,资管新规的出台进一步减少监管套利,使得当前以价值为主的投资风格得以延续。


      1非银:防风险、破刚兑、统一监管,资管行业迈入“新时代”


      陈福


      (1)非标投资未禁止

 

      非标投资未禁止。年初内审稿中拟明确禁止资产管理产品直接或间接投资“非标准化商业银行信贷资产及其收益权”,以约束表外放贷,规避影子银行风险。征求意见稿中明确非标资产定义,要求资管产品投资非标资产需遵守相关监管标准,并未明令禁止。去年7月银监会曾出台《商业银行理财业务监督管理(征求意见稿)》,其中拟限定银行理财产品仅可通过信托计划投资非标资产。根据银监会数据,截至2016年中旬银行理财产品投资余额约29.05万亿元,其中16.14%投向非标资产,规模约为4.7万亿元。若非标业务从其他资管主体挤出,假设原信托公司承接30%非标业务,则另外70%、约有3.3万亿元规模的资产溢出回流信托,占当前信托行业资产管理规模约13%(去年下半年以来券商资管与基金子公司监管已趋严,至今一年以来或已有部分非标业务溢出回流,当前时点看此项对信托与券商资管未来影响或较测算小)。


     (2)资金池、嵌套、杠杆、风险计提四项均落实细化


       规范资金池。年初内审稿中明确禁止资金池,征求意见稿中表述缓和,但具体细则仍延续对“期限错配”、“滚动发行”的严令禁止:包括要求对资管产品资金单独管理,不得开展具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务,非标资产终止日不得晚于封闭式产品到期日、开放式产品最近一次开放日等。


       统一杠杆。延续内审稿意见,征求意见稿中要求固定收益类产品分级比例不得超过3:1,权益类不得超过1:1,商品及金融衍生品类、混合类不得超过2:1。严格执行下原信托行业具备的2倍杠杆优势将被去除,基本抽空套利空间,将直接影响市场投资证券类信托的热情。


       消除多层嵌套和通道。较内审稿中严格禁止资管产品投资其他资管产品的要求有所缓和,征求意见稿中允许资管产品投资一层资管产品。以往银行理财、券商资管、信托计划、基金、私募产品之间多重嵌套以进行通道业务较为常见,本次征询意见稿中虽未明确监管细则,但强监管下通道业务面临体量收缩,对通道业务参与较多的信托行业资管体量增速将放缓,但同时主动管理类信托资产占比提升,资产结构亦将得以优化。


       按管理费收入10%统一计提风险准备。延续内审稿意见,要求金融机构按资管产品管理费收入10%计提风险准备金,直至准备金余额达产品余额1%为止。由于此项未明确是否统一为新的风险计提要求,当前信托公司已需按规定计提信托业务准备金、信托赔偿准备金、信保基金等,若叠加计提,将压缩表内营收并加重资本金负荷,若统一风险计提,则信托公司低计提优势也将不复。

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    (3)影响性分析:对券商影响有限、对信托影响深远


     (1)对券商影响有限


      在资金池问题上,大集合影响不大、期限错配和加杠杆给予缓冲期情况下,对证券行业营收和利润的影响较为轻微。券商资金池问题主要表现在三个方面:一是大集合,二是期限错配,三是加杠杆。


       对于大集合,整体影响不大。2013年6月大集合被叫停,目前主要是存续产品,并未有新设。大集合中,预计大多数为现金管理计划类的集合理财产品,其投向多为高流动性资产,也不存在定价分离问题,基本符合监管要求,并且,随着券商申请公募资格的增加,这类产品未来将逐步转为公募产品。因此,大集合中不符合监管要求的规模较小。当然,大集合并非当前监管鼓励方向,未来规模可能逐步萎缩。对于期限错配和加杠杆,是整改的重点,但新老划断给予缓冲期,短期影响较小。


       资管规模增速预计有所放缓,但对券商营收和利润的影响不大。近年来券商资管急速扩张,根据证券业协会统计,2016年末达17.5万亿(集合资管13%,定向资管84%、其他3%),在金融去杠杆的政策基调下,未来增速放暖已成行业共识。本次监管行为,是对近期金融去杠杆防风险政策的配合,亦有利于资管业务的长期健康发展。 2016年,资管业务占券商总收入约9%,假设集合资管贡献一半,那么,大集合影响不大、期限错配和加杠杆给予缓冲期情况下,对证券行业营收和利润的影响较为轻微。


      在通道业务上,通道业务规模仍将收缩,但对券商业绩影响亦有限。截至2017年9月末,根据基金业协会统计,证券基金经营机构通道业务总规模约21万亿元,较2016年末下降2.04%,占资管业务总规模的67.2%,其中证券公司定向资管约13 万亿元,基金公司及子公司“一对一”专户7.9 万亿元,“一对多”专户仅部分历史存量产品,规模为1368 万元。以万2-万4通道费率测算,预计上半年贡献资管业务收入13-26亿元,占17H1资管收入的9.3%-18.6%,占17H1证券行业营业收入的0.9%-1.8%。


       (2)对信托影响深远


       新规对信托公司多项具体业务开展有实质约束。征求意见稿中基本保留“穿透监管”、“消除多重嵌套”、“统一杠杆要求”等意见,当前资管产品嵌套情况多且复杂,其中信托计划参与比重大,虽仍保留一层嵌套,但穿透原则下资金欲通过嵌套产品来规避监管的能力将被削弱。此前通道业务回流与非标业务迁移的利好逐渐减弱后,通道业务体量将逐渐收缩,信托行业资产管理规模增速将有所放缓。


       对行业短期冲击有限。一方面,通道业务体量虽大但费率低,对行业整体营收贡献有限。参考2016年信托行业主动管理与被动管理占比约为4:6,主被动费率水平比约为10:1,并假设被动管理中50%为通道业务,参考敏感性分析,通道业务占行业营收比例约在5%-15%区间范围。

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       另一方面,“去通道、去杠杆、规范化”并非首次提及,引导行业可持续规范化发展。监管层对去通道去杠杆目标明确,长期看有助于规范行业发展,促进提升行业主动管理水平,加快行业转型。加之监管层对行业转型引导清晰明确,行业规范化构建与发展进程加速:当前信托保障基金超1100亿元,信托赔偿准备金余额近200亿元,基本覆盖行业风险项目规模。而中信登已进入运行、信托公司评级分类新规颁布后协会已完成上年度信托公司评级、信托八项业务分类亦已在年初开展试点,行业可持续发展获监管层有力支持。


       信托公司业绩分化将更为显著,主动化程度高、资本金充足者后续发展将更显优势。新规对依赖通道业务、业务结构单一的信托公司影响较大,但对主动管理水平较高、业务结构良好的信托公司影响较小,其牌照价值得以彰显。同质化严重的通道业务不可持续,公司间将呈现更显著差异化发展。从当前上市公司/子公司情况看,安信信托、爱建信托等主动管理能力较强,信托主业收入占比超过90%,远高于行业71%的平均水平,持续提高信托资产规模与主动管理水平为其竞争力所在。而中融信托、平安信托的受托资产规模已稳居行业前列,率先进入“综合化”转型,以“财富管理、资产管理与私募投行三大业务”为发展动力。江苏信托、陕国投等具有国有控股背景,在区域金融同业与信政合作上具备优势,并将受益于地方国改。


       此外,信托公司集中增资及扩规模,原因除受益业务回流及满足监管资本充足需求外,亦为业务创新与转型作准备,行业发展态势积极。截至2017上半年信托行业所有者权益4884亿元,较年初增加382亿元,近四年来均保持高增速。对承担风险计提、发力转型均有重要支持作用。

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      1银行:监管节奏趋缓且协同强化,供给侧改革利于银行业不良底层资产改善


      沐华


      (1)明确资管业务为表外业务,不得刚兑


       征求意见稿明确“出现兑付困难时,金融机构不得以任何形式垫资兑付”(VS:2月份内审稿“金融机构不得以自有资本进行兑付”)。资产管理业务是金融机构的表外业务,明确资管产品包括但不限于银行非保本理财产品等等。


     (2)打破刚性兑付:推动预期收益型产品向净值型产品转型


       征求意见稿要求,金融机构对资管产品实行净值化管理,真正实现“卖者尽责、买者自负”,回归资管业务的本源。净值生成应当符合公允价值原则,及时反映基础资产的收益和风险,让投资者明晰风险。征求意见稿还对刚性兑付的机构分别提出惩戒措施:存款类持牌金融机构足额补缴存款准备金和存款保险基金,对非存款类持牌金融机构实施罚款等行政处罚。


    (3)防范流动性风险:禁止资金池业务,加强对期限错配的流动性风险管理


      征求意见稿在明确禁止开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务(VS:2月内审稿“不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、期限错配、分离定价特征的资金池业务”)、提出“三单”(单独管理、单独建账、单独核算)管理要求的基础上,要求金融机构加强产品久期管理,规定封闭式资管产品最短期限不得低于90天,根据产品期限设定管理费率,产品期限越长,年化管理费率越低,以此纠正资管产品过于短期化倾向,切实减少和消除资金来源端和资产端的期限错配和流动性风险。


     (4)防范操作风险:资本和风险准备金计提要求


      征求意见稿规定,金融机构应当按照资管产品管理费收入的10%计提风险准备金,或者按照规定计提操作风险资本或相应风险资本准备。风险准备金余额达到产品余额的1%时可以不再提取。风险准备金主要用于弥补因金融机构违法违规、违反资管产品协议、操作错误或者技术故障等给资管产品财产或者投资者造成的损失。


    (5)减少影子银行风险:重新定义非标资产,提出计提风险准备金等要求


       征求意见稿中关于非标资产的定义与2013年8号文相比发生了重大的变化。征求意见稿定义了标准化债权类资产(重点提到具有合理公允价值、较高流动性)并说明其他债权类资产均为非标准化债权类资产;2013年8号文“非标资产指未在银行间市场及证券交易所市场交易的债权性资产”。

       征求意见稿规定,资管产品投资非标准化债权类资产,应当遵守金融监督管理部门有关限额管理、风险准备金要求、流动性管理等监管标准。作出上述规范的目的是,避免资管业务沦为变相的信贷业务,减少影子银行风险,缩短实体经济融资链条,降低实体经济融资成本,提高金融服务的效率和水平。


      (6)统一资管产品杠杆比例要求


       征求意见稿对公募和私募产品的负债比例(总资产/净资产)分别设定140%和200%的上限,分级私募产品的负债比例上限为140%。在分级产品方面,优先份额/劣后份额的杠杆倍数分别为固收类3倍、权益类1倍、其他类2倍。此外,资产管理产品的持有人不得以所持有的资产管理产品份额进行质押融资,放大杠杆。


       (7)消除多层嵌套和通道业务,允许委外投资

 

       征求意见稿要求金融监督管理部门对各类金融机构开展资管业务平等准入、给予公平待遇,从根本上抑制多层嵌套和通道业务的动机。其次,从严规范产品嵌套和通道业务,明确资管产品可以投资一层资管产品,所投资的资管产品不得再投资其他资管产品(投资公募证券投资基金除外),并要求金融机构不得为其他金融机构的资管产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。

       征求意见稿明确金融机构可以将资管产品投资于其他机构发行的资管产品,从而将本机构的资管产品资金委托给其他机构进行投资,但委托机构不得因委托其他机构投资而免除自身应当承担的责任,受托机构应当为具有专业投资能力和资质的受金融监督管理部门监管的金融机构,并切实履行主动管理职责,不得进行转委托,不得再投资其他资管产品(投资公募证券投资基金除外)。


     (8)实行穿透式监管,同时加强监管协调


       按照资管产品的业务实质属性,实行穿透式监管,对于已经发行的多层嵌套资产管理产品,向上识别产品的最终投资者,向下识别产品的底层资产(公募证券投资基金除外)。加强监管协调,金融监督管理部门在征求意见稿框架内,研究制定配套细则,配套细则之间要相互衔接,避免产生新的监管套利和不公平竞争。


       (9)提高合格投资者门槛,加强金融消费者保护


       此次征求意见稿对合格投资者的要求较2月内审稿明显提高。征求意见稿规定,合格投资者需满足:(1)家庭金融资产不低于500万元,或者近3年本人年均收入不低于40万元,且具有2年以上投资经历。(2)最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位。(3)金融监督管理部门视为合格投资者的其他情形。


      (10)按照“新老划断”原则合理设置过渡期,确保平稳过渡


       过渡期为征求意见稿发布实施后至2019年6月30日。金融机构已经发行的资产管理产品自然存续至所投资资产到期。过渡期内,金融机构不得新增不符合本意见规定的资产管理产品的净认购规模。过渡期结束后,金融机构的资产管理产品按照本意见进行全面规范,金融机构不得再发行或者续期违反本意见规定的资产管理产品。


       (11)投资建议:银行业不良反弹趋缓,基本面稳中向好

       监管节奏趋缓且协同强化,供给侧改革利于行业不良底层资产改善,银行业不良反弹趋缓,基本面稳中向好,板块配置价值提升。